“奶牛養(yǎng)得好，牛奶才會好。”

　　就在近日，網(wǎng)紅牛奶品牌“認(rèn)養(yǎng)一頭牛”更新了招股書。在最新招股書中，認(rèn)養(yǎng)一頭牛披露了2022年上半年業(yè)績、“牧場共建人”銷售活動等內(nèi)容，并回答了深受關(guān)注的“認(rèn)養(yǎng)奶牛相關(guān)業(yè)務(wù)模式是否涉及傳銷，是否涉及非法集資”等問題。

　　但值得關(guān)注的是，有關(guān)公司具體采購生牛乳數(shù)據(jù)及自有牧場、聯(lián)營牧場實際產(chǎn)能等方面的問題，認(rèn)養(yǎng)一頭牛依然選擇閉口不談。

　　長達(dá)四百多頁的招股書中，認(rèn)養(yǎng)一頭牛講出“新故事”了嗎？大公快消深入觀察。


　　2008年，在“三聚氰胺”食品安全事件的沖擊下，消費者對國產(chǎn)乳制品品牌產(chǎn)生了信任危機，同時乳制品行業(yè)發(fā)展受到一定影響。

　　2012年，認(rèn)養(yǎng)一頭牛創(chuàng)始人徐曉波在從香港購買奶粉準(zhǔn)備過關(guān)時，因奶粉數(shù)量超過限購被海關(guān)問詢了4小時。此后，徐曉波開始決定創(chuàng)建一個新的牛奶品牌。

　　2014年7月，徐曉波在河北故城縣斥資4.6億元建立了第一座牧場，配套種植6萬畝草場，并從澳洲引進(jìn)了6000頭荷斯坦奶牛。2016年，“認(rèn)養(yǎng)一頭牛”品牌正式誕生。

　　根據(jù)此前公開報道，2016年認(rèn)養(yǎng)一頭牛推出“牧場共建人”計劃，上線3天籌得200多萬元。2017年，公司推出“認(rèn)養(yǎng)一頭牛”社群互動計劃，每年支付2999元或者10000元認(rèn)養(yǎng)一頭牛，可獲得不同權(quán)益；2020年5月，認(rèn)養(yǎng)一頭牛將認(rèn)養(yǎng)奶牛模式升級，發(fā)起了百萬家庭認(rèn)養(yǎng)計劃，開啟云認(rèn)養(yǎng)、聯(lián)名認(rèn)養(yǎng)以及實名認(rèn)養(yǎng)三種模式。

　　通過三種認(rèn)養(yǎng)模式，認(rèn)養(yǎng)一頭牛成功出圈。直到2022年7月，認(rèn)養(yǎng)一頭牛正式對外披露招股書，擬在上交所主板上市。

　　根據(jù)招股書，2019年至2022年1-6月，認(rèn)養(yǎng)一頭牛營業(yè)收入分別為8.65億元、16.5億元、25.66億元、15.97億元。在2022年上半年乳制品行業(yè)伊利、蒙牛等重點公司的平均毛利率為25%左右，光明乳業(yè)（19.11%）、天潤乳業(yè)（18.14%）等公司低于20%的情況下，認(rèn)養(yǎng)一頭牛這一數(shù)據(jù)達(dá)到31.98%。 　　以2021年乳制品收入、營業(yè)收入數(shù)據(jù)作對比，認(rèn)養(yǎng)一頭牛的收入分別為25.12億元、25.66億元，規(guī)模僅次于伊利股份、光明乳業(yè)、新乳業(yè)及三元股份。 　　但不能否認(rèn)的是，認(rèn)養(yǎng)一頭牛的盈利能力正在逐年放緩。在2019年-2021年及2022年上半年，公司歸母凈利潤分別為1.08億元、1.45億元、1.40億元、6814.31萬元，凈利率分別為12.46%、8.89%、5.47%、5.90%。

　　2022年上半年，乳業(yè)重點公司平均凈利率高于7%，其中伊利股份接近10%?？梢钥吹剑J(rèn)養(yǎng)一頭牛的凈利率逐年降低，在2022年上半年明顯低于行業(yè)均值。

　　作為一家新銳乳企，認(rèn)養(yǎng)一頭牛用在產(chǎn)品研發(fā)上的費用可謂是“少得可憐”。

　　根據(jù)招股書，2020年至2022年1-6月份，認(rèn)養(yǎng)一頭牛研發(fā)費用約61.39萬元、687.13萬元、530.04萬元，分別占營業(yè)收入的0.04%、0.27%、0.33%。而且，在2021年、2022年1-6月，公司研發(fā)費用中直接投入部分金額占比分別為35.19%、37%，約為241.86萬元、196.11萬元。2020的研發(fā)費用甚至沒有直接投入部分。 　　對此，認(rèn)養(yǎng)一頭牛向大公快消解釋道，乳企用于研發(fā)費用本身不高，再加上公司現(xiàn)階段產(chǎn)品數(shù)量比較少，所以研發(fā)需求并不是特別突出。

　　乳業(yè)專家宋亮認(rèn)為，認(rèn)養(yǎng)一頭牛作為創(chuàng)業(yè)初期的企業(yè)，研發(fā)費用低是比較正常的。因為它的產(chǎn)品上不需要做多少創(chuàng)新，主要是跟隨行業(yè)。反觀其他做液奶的企業(yè)，其研發(fā)、創(chuàng)新費用基本上也用在了專業(yè)營養(yǎng)產(chǎn)品方面，大眾產(chǎn)品部分除了工藝改造、奶源建設(shè)外，研發(fā)部分投入同樣不高。

　　但是，相較于并不突出的研發(fā)費用，認(rèn)養(yǎng)一頭牛卻花費了巨額資金來“打廣告”。

　　根據(jù)招股書可知，認(rèn)養(yǎng)一頭牛產(chǎn)品銷售以線上渠道為主，與天貓/淘寶、京東、抖音等各大主要電商平臺建立了合作關(guān)系。2019年至2022年1-6月各期銷售費用分別為1.94億元、3.03億元、4.83億元和3.52億元，分別占營業(yè)收入的22.46%、18.35%、18.82%和22.02%。 　　對于銷售費用金額增長較快這一情況，認(rèn)養(yǎng)一頭牛解釋道：銷售費用支出主要用于電商平臺的產(chǎn)品銷售及品牌營銷推廣。

　　不僅如此，認(rèn)養(yǎng)一頭牛方面還表示，本次發(fā)行募集資金將有5.2億元用于品牌建設(shè)營銷推廣項目，這一資金占總募資的28.09%。而剩余的七成左右募資則將被用于海勃日戈智慧牧場建設(shè)項目、品牌建設(shè)營銷推廣項目、補充公司運營資金。

　　但無論是在電商平臺做推廣，還是在加快推進(jìn)線下布局，認(rèn)養(yǎng)一頭牛最大的營銷slogan是“認(rèn)養(yǎng)”模式?？墒牵鶕?jù)證監(jiān)會最近的回復(fù)可以看出，“認(rèn)養(yǎng)”似乎只是一種營銷口號。


　　在今年1月份，證監(jiān)會針對認(rèn)養(yǎng)一頭牛招股書內(nèi)容提出了48個問題，從公司商業(yè)模式、奶源比例、對賭協(xié)議、關(guān)聯(lián)交易、食品安全、推廣費用到是否涉及傳銷、非法集資等方面，要求認(rèn)養(yǎng)一頭牛進(jìn)行進(jìn)一步補充說明。

　　其中，對于認(rèn)養(yǎng)奶牛模式是否涉?zhèn)麂N、奶源、生產(chǎn)模式及募資用途等，認(rèn)養(yǎng)一頭牛在招股書中解釋道，公司與“開始吧”、“美好的店”第三方電商合作開展的前述活動，均系為推廣銷售公司的奶卡業(yè)務(wù)，合作電商將活動分別命名為“牧場共建人”、“聯(lián)合牧場主”，旨在增加奶卡購買者的參與感。公司與合作方、參與人之間均系以真實的商品交易為前提，不存在“發(fā)展下級”、收取“入門費”、“層級計酬”等《禁止傳銷條例》《國家工商行政管理總局關(guān)于新型傳銷活動風(fēng)險預(yù)警提示》所認(rèn)定的傳銷行為。

　　據(jù)了解，認(rèn)養(yǎng)一頭牛在招股書提到，子公司杭州一頭牛于2016年12月與第三方電商“開始吧”合作推出“牧場共建人”活動，于2017年1月與第三方電商“美好的店”合作推出“聯(lián)合牧場主”活動，具體內(nèi)容及目的均系為推廣銷售公司奶卡（提貨配送卡）業(yè)務(wù)，累計實現(xiàn)奶卡銷售收款229.37萬元，所形成的相關(guān)產(chǎn)品銷售規(guī)模及占比較小。但兩項活動于報告期外2018年底前到期終止，此后公司未再開展類似活動。

　　同時，認(rèn)養(yǎng)一頭牛方面還表示，活動不存在轉(zhuǎn)讓或賦予參與人特定奶牛所有權(quán)或收益權(quán)的情況，活動標(biāo)的為可兌取特定數(shù)量牛奶產(chǎn)品的奶卡。

　　對于其認(rèn)養(yǎng)模式，中國食品產(chǎn)業(yè)分析師、廣東省食品安全保障促進(jìn)會副會長朱丹蓬曾公開表示，認(rèn)養(yǎng)一頭牛的模式在沒有供應(yīng)鏈加持的情況下，容易被認(rèn)為是噱頭，未來要看認(rèn)養(yǎng)一頭牛的具體落地情況，比如產(chǎn)業(yè)鏈的完整度、奶源品質(zhì)、創(chuàng)新服務(wù)體系、以及相關(guān)的產(chǎn)品線。

　　此外，認(rèn)養(yǎng)一頭牛多次強調(diào)“自有奶源建設(shè)”也遭到了證監(jiān)會問詢。在反饋意見中，證監(jiān)會同樣要求認(rèn)養(yǎng)一頭牛補充說明不同采購模式下生鮮乳的采購金額及占比、聯(lián)營牧場以等問題。

　　通過招股書可以看到，目前認(rèn)養(yǎng)一頭?？毓上虑抑鳡I業(yè)務(wù)為牧場經(jīng)營和生鮮乳生產(chǎn)的子公司有波波牧業(yè)、三河百宏、康宏牧業(yè)、內(nèi)蒙古牧業(yè)、呼倫貝爾牧業(yè)、海勃日戈牧業(yè)、松原牧業(yè)、桑樹臺牧業(yè)、山東牧業(yè)，其中大部分尚未開展經(jīng)營活動，除海勃日戈牧業(yè)外，其他未開展經(jīng)營活動的子公司也不在募資項目范圍內(nèi)。

　　對此，認(rèn)養(yǎng)一頭牛曾表示，公司存在部分設(shè)立時間較近且目前未開展經(jīng)營活動的子公司，一部分原因在于相關(guān)子公司旗下牧場正在籌建或建設(shè)過程當(dāng)中，大型奶牛牧場建設(shè)周期較長是乳品行業(yè)的普遍規(guī)律。

　　但截至目前，認(rèn)養(yǎng)一頭牛仍未透露其在牧場建設(shè)方面投入的具體金額。

　　另外，根據(jù)更新后的招股書可以看到，2019年至2022年上半年，認(rèn)養(yǎng)一頭牛從前五大供應(yīng)商處采購的奶源占比分別為42.58%、26.52%、34.70%、11.84%，從兩家聯(lián)營牧場采購的奶源占比分別為0、1.23%、8.53%、14.56%。綜上，以上七家外采奶源在上述時間內(nèi)占比為42.58%、27.75%、43.23%、26.40%。至2022年1-6月，公司的奶源自供比例已提升至88.17%。

　　在純牛奶等成品生產(chǎn)模式方面，認(rèn)養(yǎng)一頭牛主要采用自主生產(chǎn)與外協(xié)加工相結(jié)合的生產(chǎn)模式。第二種模式就是向外協(xié)加工商發(fā)出原材料，外協(xié)加工商根據(jù)公司要求將其加工成公司成品并收取一定的加工費用，合作方包括光明乳業(yè)、君樂寶、佳寶乳業(yè)、一鳴食品等。

　　根據(jù)招股書可知，2019年至2022年1-6月各期，認(rèn)養(yǎng)一頭牛外協(xié)加工費分別為5789.91萬元、13696.19萬元、8239.56萬元和1714.01萬元，占營業(yè)成本比例分別為11.21%、11.89%、4.48%和1.55%。其中純牛奶外協(xié)產(chǎn)量占比分別為100%、91.83%、36.03%，酸奶外協(xié)產(chǎn)量占比分別為100%、95.88%、65.13%。

　　另外根據(jù)招股書測算，2021年認(rèn)養(yǎng)一頭牛的玉米飼料每頭牛花費成本約15元。而每只奶牛所需玉米、青貯兩種飼料相加后價格不過35元左右，但在認(rèn)養(yǎng)一頭牛在聯(lián)合羅永浩播出的廣告片及官方公眾號中，均有宣稱“一頭牛的日均伙食費高達(dá)80元”。對此，認(rèn)養(yǎng)一頭牛并未明確說明。


　　除了奶牛和奶源問題，作為一家以純牛奶等乳制品產(chǎn)品為主的企業(yè)，認(rèn)養(yǎng)一頭牛存貨情況也受到廣泛關(guān)注。

　　招股書顯示，2019年至2022年6月末，認(rèn)養(yǎng)一頭牛存貨賬面價值分別為約1.07億元、2.88億元、4.52億元和5.85億元，分別占當(dāng)期流動資產(chǎn)的34.91%、53.25%、23.04%和23.43%。2020年至2022年6月末，公司存貨跌價準(zhǔn)備分別為59.99萬元、256.97萬元、800.87萬元，相對應(yīng)的跌價準(zhǔn)備計提比例也分別僅有0%、0.21%、0.56%和1.35%。

　　但是，大公快消注意到，認(rèn)養(yǎng)一頭牛存貨跌價準(zhǔn)備計提部分明顯低于伊利股份、光明乳業(yè)、皇氏集團(tuán)等乳企。招股書顯示，2019年至2022年1-6月，伊利股份、光明乳業(yè)、新乳業(yè)等10家上市乳企（以下簡稱“10家上市乳企”）存貨跌價準(zhǔn)備計提比例平均值分別為1.7%、1.44%、2.36%、2.59%。 　　對此，認(rèn)養(yǎng)一頭牛解釋道，公司存貨余額逐年增長，主要隨著業(yè)務(wù)規(guī)模擴(kuò)大，為保障未來業(yè)務(wù)需要，擴(kuò)大了原材料采購，公司增加了以乳制品為主的庫存商品備貨規(guī)模并在2022年嘗試開展牛肉業(yè)務(wù)，存貨中消耗性生物資產(chǎn)增加。

　　對于存貨可能引發(fā)的問題，認(rèn)養(yǎng)一頭牛也在招股書中坦言道，若公司銷售增長放緩或供應(yīng)鏈管理不當(dāng)，導(dǎo)致存貨周轉(zhuǎn)速度放緩甚至庫存積壓，則可能出現(xiàn)存貨跌價風(fēng)險，從而對公司經(jīng)營業(yè)績產(chǎn)生不利影響。

　　從存貨周轉(zhuǎn)率方面來看，2019年至2022年1-6月，認(rèn)養(yǎng)一頭牛的存貨周轉(zhuǎn)率（單位：次/年）分別為6.99、5.84、4.97和4.28，逐年下降且低于10家上市乳企平均水平。對此，認(rèn)養(yǎng)一頭牛也是歸因于經(jīng)營規(guī)模擴(kuò)大、新增牛肉業(yè)務(wù)、常溫奶占比高和產(chǎn)業(yè)鏈長幾大方面。

　　從營收來源看，認(rèn)養(yǎng)一頭牛主營業(yè)務(wù)收入主要來自于純牛奶、酸奶、奶粉、生牛乳以及其他產(chǎn)品。但在近幾年，認(rèn)養(yǎng)一頭牛的酸奶及生牛乳等相關(guān)產(chǎn)品的毛利率在近幾年均呈現(xiàn)出下滑的態(tài)勢。以其第二大支柱產(chǎn)品酸奶為例，2019年至2022年6月末，酸奶的毛利率分別為40.74%、31.38%、25.16%和21.65%。

　　不僅如此，認(rèn)養(yǎng)一頭牛的產(chǎn)品品質(zhì)也遭到消費者質(zhì)疑。據(jù)黑貓投訴平臺信息，認(rèn)養(yǎng)一頭牛相關(guān)投訴共有百余條，投訴原因多為產(chǎn)品發(fā)霉、變質(zhì)等等。

　　就在2023年2月10日，有消費者投訴認(rèn)養(yǎng)一頭牛牛奶變質(zhì)，已經(jīng)出現(xiàn)粘液、拉絲情況。2月11日，該消費者補充道：“沒人聯(lián)系處理沒人問。”截至2月17日，該投訴進(jìn)度為“已回復(fù)”，但該投訴仍未解決。 　　對此，有業(yè)內(nèi)人士表示，牛奶食品安全無小事，特別是國人對乳制品質(zhì)量問題十分敏感，此前網(wǎng)紅牛奶麥趣爾的“丙二醇”事件就是一個很好的案例，如果質(zhì)量不嚴(yán)控，稍加不慎就會失去消費者的信任。

　　長遠(yuǎn)來看，國內(nèi)乳品行業(yè)的競爭愈加激烈，隨著消費者對乳品行業(yè)的認(rèn)知也越來越清晰，人口紅利逐漸削弱和線上渠道獲客成本日趨攀升的當(dāng)下，單靠目前的經(jīng)營局面似乎很難支撐認(rèn)養(yǎng)一頭牛在賽道中持續(xù)保持高速增長。

　　在一次次消耗下，認(rèn)養(yǎng)一頭牛要想從一片紅海中突破可謂是難上加難。未來，認(rèn)養(yǎng)一頭牛是否能腳踏實地成功上市？大公快消持續(xù)關(guān)注。