“奶牛養(yǎng)得好，牛奶才會(huì)好。”

 

　　依靠獨(dú)特“認(rèn)養(yǎng)模式”在乳制品行業(yè)中打出名氣的網(wǎng)紅品牌“認(rèn)養(yǎng)一頭牛”，長(zhǎng)期以來(lái)一直飽受著營(yíng)銷(xiāo)過(guò)度、商業(yè)模式不清晰等爭(zhēng)議。但即便如此，頻繁曝光帶來(lái)的流量紅利仍在不斷推高該公司的營(yíng)收規(guī)模，并促使這一品牌在成立幾年內(nèi)就走上資本之路。

 

　　2022年7月，已完成上市輔導(dǎo)的認(rèn)養(yǎng)一頭牛首次公開(kāi)發(fā)行股票申請(qǐng)文件，向A股滬市發(fā)起沖擊。保薦人為中信證券。但自披露招股書(shū)以來(lái)，市場(chǎng)上就不斷有專(zhuān)業(yè)人士對(duì)這一新興品牌的業(yè)務(wù)模式投來(lái)質(zhì)疑目光。

 

　　春節(jié)前夕，針對(duì)該公司招股書(shū)中一系列內(nèi)容，證監(jiān)會(huì)發(fā)布了反饋意見(jiàn)，共計(jì)48個(gè)問(wèn)題，從公司商業(yè)模式、奶源比例、對(duì)賭協(xié)議、關(guān)聯(lián)交易、食品安全、推廣費(fèi)用到是否涉及傳銷(xiāo)、非法集資等，要求認(rèn)養(yǎng)一頭牛進(jìn)行進(jìn)一步補(bǔ)充說(shuō)明。

 

圖片來(lái)自中國(guó)證監(jiān)會(huì)官網(wǎng)

 

　　證監(jiān)會(huì)指出，發(fā)行人需在30日內(nèi)對(duì)這48個(gè)問(wèn)題逐項(xiàng)落實(shí)并提供書(shū)面回復(fù)和電子文檔。如在30日內(nèi)不能提供書(shū)面回復(fù)，公司應(yīng)提前10個(gè)工作日提交延期回復(fù)申請(qǐng)。如未能按期提交反饋意見(jiàn)，證監(jiān)會(huì)將予終止審查。

 

 

　　2016年，從地產(chǎn)行業(yè)轉(zhuǎn)型賣(mài)牛奶的徐曉波斥巨資在河北建立現(xiàn)代化牧場(chǎng)，帶領(lǐng)“認(rèn)養(yǎng)一頭牛”橫空出世。在自媒體最火熱的那幾年，該品牌鋪天蓋地的宣傳刷屏了全網(wǎng)絡(luò)，并給這一新興品牌帶來(lái)巨大銷(xiāo)量。

 

　　招股書(shū)顯示，從2019年至2021年，認(rèn)養(yǎng)一頭牛的營(yíng)業(yè)收入逐年翻倍增長(zhǎng)，分別達(dá)到8.65億元、16.5億元和25.66億元。這三年內(nèi)，公司的年均復(fù)合增長(zhǎng)率高達(dá)72.27%。

 

圖片來(lái)自認(rèn)養(yǎng)一頭牛ipo招股書(shū)

 

　　但與不斷攀升的業(yè)績(jī)情況相反的是，在那幾年里，認(rèn)養(yǎng)一頭牛的凈利潤(rùn)并沒(méi)有呈現(xiàn)相應(yīng)的增長(zhǎng)曲線，而且凈利率還在逐年下滑。

 

　　數(shù)據(jù)顯示，2019年至2021年，認(rèn)養(yǎng)一頭牛的凈利潤(rùn)分別為1.05億元、1.47億元和1.40億元，占營(yíng)收比每年不斷減少；凈利率則分別為12.18%、8.89%和5.47%，逐漸從行業(yè)平均水平之上降到行業(yè)平均水平之下。

 

圖片來(lái)自認(rèn)養(yǎng)一頭牛ipo招股書(shū)

 

　　對(duì)于這點(diǎn)，認(rèn)養(yǎng)一頭牛在招股書(shū)中解釋稱(chēng)，2020年凈利率有所下降，主要系通過(guò)線上渠道銷(xiāo)售占比上升；而2021年主要系原材料生牛乳、玉米、豆粕等市場(chǎng)價(jià)格當(dāng)年有所上升，使得公司毛利率下降。

 

　　不過(guò)證監(jiān)會(huì)仍對(duì)該公司業(yè)績(jī)的真實(shí)性存在疑慮，并在《反饋意見(jiàn)》中要求認(rèn)養(yǎng)一頭牛結(jié)合量?jī)r(jià)及行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)格局、產(chǎn)品市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)力及份額等，分別從不同產(chǎn)品類(lèi)型、不同銷(xiāo)售模式角度分析披露報(bào)告期內(nèi)銷(xiāo)售收入大幅增長(zhǎng)的原因，產(chǎn)品量、價(jià)變動(dòng)趨勢(shì)與同行業(yè)可比公司是否一致，以及業(yè)績(jī)大幅增長(zhǎng)是否合理、是否真實(shí)、是否可持續(xù)。

 

　　從招股書(shū)的期間費(fèi)用構(gòu)成來(lái)看，認(rèn)養(yǎng)一頭牛收入中超過(guò)20%的錢(qián)都花在了營(yíng)銷(xiāo)上。報(bào)告期內(nèi)，公司期間費(fèi)用占營(yíng)業(yè)收入的比重分別為26.88%、23.46%和25.17%。其中，銷(xiāo)售費(fèi)用占比最高，分別達(dá)到22.46%、18.35%和18.82%，高于同行業(yè)可比公司的平均水平。

 

圖片來(lái)自認(rèn)養(yǎng)一頭牛ipo招股書(shū)

 

　　于招股書(shū)中，認(rèn)養(yǎng)一頭牛稱(chēng)，公司處于快速消費(fèi)品領(lǐng)域，且作為互聯(lián)網(wǎng)新興品牌，正處于品牌影響力快速提升階段，需要持續(xù)保持較高的品牌曝光率和市場(chǎng)知名度。因此，公司需要保持較高水平的營(yíng)銷(xiāo)推廣費(fèi)投入，以鞏固品牌的市場(chǎng)地位，并致力于成為知名公眾消費(fèi)品牌。

 

　　大公快消了解到，此番上市，認(rèn)養(yǎng)一頭牛還計(jì)劃募資約18.51億元，其中9.77億元投向海勃日戈鎮(zhèn)的智慧牧場(chǎng)項(xiàng)目，5.2億元用于品牌營(yíng)銷(xiāo)推廣。

 

　　為此，證監(jiān)會(huì)同時(shí)要求公司補(bǔ)充披露推廣費(fèi)用涉及的平臺(tái)、店鋪及具體的支付對(duì)象，支付對(duì)象是否涉及非平臺(tái)方；說(shuō)明各推廣的主要內(nèi)容和合同主要條款，推廣效果，按月度列示各平臺(tái)推廣費(fèi)用，與收入規(guī)模是否匹配。

 

　　另外公司還需說(shuō)明推廣費(fèi)是否存在跨期情形，是否分?jǐn)?，分?jǐn)偡椒ㄊ欠窈侠恚皇欠翊嬖诶脿I(yíng)銷(xiāo)推廣費(fèi)用體外資金循環(huán)、虛增利潤(rùn)的情況，營(yíng)銷(xiāo)推廣費(fèi)用核算是否真實(shí)、準(zhǔn)確、完整。

 

 

　　事實(shí)上，自認(rèn)養(yǎng)一頭牛成立以來(lái)，圍繞公司商業(yè)模式的爭(zhēng)議就未曾停止過(guò)。據(jù)公開(kāi)信息，最初該品牌打出的口號(hào)便是“買(mǎi)牛奶，不如認(rèn)養(yǎng)一頭牛”，而非如今的“奶牛養(yǎng)得好，牛奶才會(huì)好”。

 

　　2017年1月，徐曉波借由微信公眾號(hào)《吳曉波頻道》發(fā)表了一篇名為《一個(gè)大叔和8000頭母牛，會(huì)是個(gè)什么故事》的文章，其中不僅講述了他開(kāi)始做牛奶品牌的心路歷程，還提出了兩種參與品牌建設(shè)的認(rèn)養(yǎng)奶牛方式。

 

　　一是個(gè)人認(rèn)養(yǎng)，消費(fèi)者可通過(guò)微信小程序進(jìn)行線上認(rèn)養(yǎng)奶牛，分為月卡和年卡，享受定期實(shí)地探望奶牛及奶制品直送到家服務(wù)；二是聯(lián)合認(rèn)養(yǎng)，通過(guò)獲得牧場(chǎng)主席位來(lái)認(rèn)養(yǎng)奶牛，并享受牧場(chǎng)經(jīng)營(yíng)紅利。

 

圖片截自微信公眾號(hào)《吳曉波頻道》

 

　　彼時(shí)，這種有別于其他奶企的“認(rèn)養(yǎng)模式”快速吸引到了不少消費(fèi)者的入局，為徐曉波匯集了一個(gè)巨大的資金池。此后隨著參與者不斷增多，這種“認(rèn)養(yǎng)模式”還衍生出“拉人頭賺取傭金”的獲客方式，最高傭金曾達(dá)15%。

 

　　2020年，認(rèn)養(yǎng)一頭牛還對(duì)“認(rèn)養(yǎng)”模式進(jìn)行了優(yōu)化升級(jí)，重新推出三種認(rèn)養(yǎng)模式：一是“云認(rèn)養(yǎng)”；二是“聯(lián)名認(rèn)養(yǎng)”；三是實(shí)名認(rèn)養(yǎng)。

 

　　根據(jù)官方數(shù)據(jù)，截止2021年，認(rèn)養(yǎng)一頭牛已積累1100萬(wàn)付費(fèi)用戶(hù)，1600萬(wàn)粉絲和800萬(wàn)會(huì)員。而在招股書(shū)公布的客戶(hù)銷(xiāo)售數(shù)據(jù)顯示，2019年至2020年期間，微店平臺(tái)云集在兩年時(shí)間內(nèi)為認(rèn)養(yǎng)一頭牛貢獻(xiàn)了約1.48億的銷(xiāo)售收入。

 

圖片來(lái)自認(rèn)養(yǎng)一頭牛ipo招股書(shū)

 

　　據(jù)公開(kāi)資料顯示，云集微店是一家會(huì)員制社交電商平臺(tái)，為會(huì)員提供食品生鮮等精選商品。2017年5月，該店曾被浙江工商部門(mén)定性為傳銷(xiāo)，并罰沒(méi)958.41萬(wàn)元。

 

　　2018年，認(rèn)養(yǎng)一頭牛還曾與社交電商貝店開(kāi)啟品牌合作。但在合作2年后，貝店同樣因涉嫌傳銷(xiāo)被湖北荊門(mén)市場(chǎng)監(jiān)管局罰款3000萬(wàn)，此后還遭遇百名供應(yīng)商追討欠款，創(chuàng)始人張良倫下落不明。

 

　　到現(xiàn)在，認(rèn)養(yǎng)一頭牛已不再提及“認(rèn)養(yǎng)模式”，僅強(qiáng)調(diào)“只為用戶(hù)養(yǎng)好牛”。而在招股書(shū)中，公司也并未披露過(guò)多各時(shí)期的會(huì)員數(shù)量及“認(rèn)養(yǎng)”奶牛的數(shù)據(jù)。

 

圖片來(lái)自認(rèn)養(yǎng)一頭牛ipo招股書(shū)

 

　　對(duì)此，證監(jiān)會(huì)提出了疑問(wèn)，要求認(rèn)養(yǎng)一頭牛補(bǔ)充披露：（1）認(rèn)養(yǎng)奶牛相關(guān)業(yè)務(wù)模式的具體情況，包括客戶(hù)獲取、業(yè)務(wù)開(kāi)拓，是否涉及傳銷(xiāo)等；（2）相關(guān)模式或活動(dòng)是否屬于“以代養(yǎng)殖、租養(yǎng)殖、聯(lián)合養(yǎng)殖等方式非法吸收資金”，是否涉及非法集資或非法公開(kāi)發(fā)行業(yè)務(wù)，是否存在糾紛或潛在糾紛。

 

　　此外在《反饋意見(jiàn)》第二條規(guī)范性問(wèn)題中，證監(jiān)會(huì)還就認(rèn)養(yǎng)一頭牛是否存在奶卡、充值或積分等預(yù)付或贈(zèng)送等銷(xiāo)售形式，要求公司披露該類(lèi)銷(xiāo)售的具體流程，退換制度，實(shí)際銷(xiāo)售金額及確認(rèn)銷(xiāo)售收入金額。

 

　　1月16日，認(rèn)養(yǎng)一頭牛相關(guān)負(fù)責(zé)人就此事回應(yīng)媒體稱(chēng)，公司在日常經(jīng)營(yíng)過(guò)程中不涉及該類(lèi)問(wèn)題。同時(shí)，該負(fù)責(zé)人提到，目前市面上確實(shí)有部分非法APP利用“認(rèn)養(yǎng)1頭牛”的品牌名進(jìn)行非法集資行為，認(rèn)養(yǎng)一頭牛知曉后積極與網(wǎng)信部門(mén)進(jìn)行舉報(bào)，并且已經(jīng)通過(guò)“浙江省互聯(lián)網(wǎng)違法和不良信息舉報(bào)中心”公開(kāi)辟謠。

 

 

　　除了業(yè)務(wù)模式不清晰引起監(jiān)管部門(mén)關(guān)注之外，作為近幾年快速崛起的新型品牌，認(rèn)養(yǎng)一頭牛公開(kāi)宣揚(yáng)的自有牧場(chǎng)和自有奶源也同樣迎來(lái)質(zhì)疑。

 

　　招股書(shū)中，認(rèn)養(yǎng)一頭牛稱(chēng)，在純牛奶等成品生產(chǎn)模式方面，公司主要采用自主生產(chǎn)與外協(xié)加工相結(jié)合的生產(chǎn)模式。但從往年數(shù)據(jù)來(lái)看，在2019年以前，認(rèn)養(yǎng)一頭牛的純牛奶產(chǎn)量全部都是貼牌，直至2020年山東臨沂工廠投產(chǎn)后，才有大約一成產(chǎn)量來(lái)自自主生產(chǎn)。

 

　　目前，認(rèn)養(yǎng)一頭牛的自主生產(chǎn)能力仍未十分成熟。2021年，在認(rèn)養(yǎng)一頭牛12.11萬(wàn)噸的純牛奶總產(chǎn)量中，依然有約36%的比例來(lái)自外協(xié)加工，這極大影響了資本市場(chǎng)對(duì)公司成長(zhǎng)性的判斷。

 

圖片來(lái)自認(rèn)養(yǎng)一頭牛ipo招股書(shū)

 

　　在《反饋意見(jiàn)》中，證監(jiān)會(huì)要求認(rèn)養(yǎng)一頭牛說(shuō)明存在較大規(guī)模外協(xié)加工及成品采購(gòu)的原因及合理性，以及是否對(duì)相關(guān)供應(yīng)商存在依賴(lài)，單位成本與公司自身生產(chǎn)的差異及采購(gòu)是否公允，是否存在關(guān)聯(lián)方或其他利益相關(guān)方代為承擔(dān)成本費(fèi)用、利益輸送的情形。

 

　　據(jù)招股書(shū)，2021年認(rèn)養(yǎng)一頭牛的前五大外協(xié)廠商分別為光明乳業(yè)、江蘇君樂(lè)寶、中墾華山牧、黑龍江貝因美、濟(jì)南佳寶乳業(yè)。其中，光明乳業(yè)已連續(xù)三年為認(rèn)養(yǎng)一頭牛貢獻(xiàn)超50%的純牛奶、酸奶產(chǎn)量，并連續(xù)兩年成為公司第一大供應(yīng)商，為公司提供生牛乳、飼料等。

 

圖片來(lái)自認(rèn)養(yǎng)一頭牛ipo招股書(shū)

 

　　不過(guò)認(rèn)養(yǎng)一頭牛表示，除美團(tuán)（具體結(jié)算主體為深圳美團(tuán)優(yōu)選科技有限公司與北京三快在線科技有限公司）、云集和黑龍江貝因美乳業(yè)有限公司系公司關(guān)聯(lián)方外，其他主要客戶(hù)/渠道與公司不存在關(guān)聯(lián)關(guān)系。

 

　　截至2022年7月，認(rèn)養(yǎng)一頭牛已在河北、黑龍江等地相繼建立了7座現(xiàn)代化大型奶牛牧場(chǎng)，其中5座為其自有牧場(chǎng)、2座聯(lián)合運(yùn)營(yíng)牧場(chǎng)，奶牛存欄數(shù)超6萬(wàn)頭。

 

　　但值得注意的是，招股書(shū)顯示，截至2021年末，認(rèn)養(yǎng)一頭牛的生產(chǎn)性生物資產(chǎn)奶牛僅有37062頭，其中成年母牛13569頭、青年牛18420頭、犢牛5073頭。這也意味著，該公司的奶牛存欄量存在虛報(bào)合作方資產(chǎn)的嫌疑。

 

　　對(duì)此證監(jiān)會(huì)表明，認(rèn)養(yǎng)一頭牛需說(shuō)明自有牧場(chǎng)基本情況、具體位置、占地面積、養(yǎng)殖方式、飼料來(lái)源、飼料耗用量和養(yǎng)殖數(shù)量的比例關(guān)系，消耗性和生產(chǎn)性生物資產(chǎn)的具體情況，包括但不限于種類(lèi)、養(yǎng)殖數(shù)量等詳細(xì)情況、生產(chǎn)性生物資產(chǎn)的折舊政策。

 

　　此外公司還應(yīng)說(shuō)明聯(lián)營(yíng)牧場(chǎng)以及其他合作奶源具體情況、具體合作方式、與發(fā)行人及發(fā)行人股東是否存在關(guān)聯(lián)關(guān)系，說(shuō)明發(fā)行人對(duì)聯(lián)營(yíng)牧場(chǎng)以及其他合作奶源的管理方式、交易可追溯性、合作穩(wěn)定性、結(jié)算方式及比例。

 

　　由于外協(xié)加工模式的存在，且公司產(chǎn)量過(guò)多倚仗該模式，因此有不少消費(fèi)者質(zhì)疑認(rèn)養(yǎng)一頭牛如何保證食品安全。對(duì)此，證監(jiān)會(huì)也要求該公司作出相關(guān)披露，如在奶牛養(yǎng)殖、原材料采購(gòu)、產(chǎn)品生產(chǎn)、物流運(yùn)輸?shù)雀鳝h(huán)節(jié)采取的食品安全保障措施；各環(huán)節(jié)是否曾發(fā)生食品安全事故及曾因食品安全問(wèn)題受到監(jiān)管部門(mén)、行業(yè)自律組織的處罰、處分等。