圖：美國就業(yè)率與失業(yè)率形勢

　　美國聯(lián)儲局主席鮑威爾在7月議息會議記者會上提到，與部分官員展開過有關(guān)降息的“友好討論”。筆者此前產(chǎn)生過疑惑：如果有關(guān)降息與否的異議很大，為何不模仿2019年6月會議更加直白的表達(dá)反對官員人數(shù)，但今次會議決議“一致通過”的角度來看，對7月不降息的異議并不大。

　　現(xiàn)在回看，美聯(lián)儲大概率是基于7月份矛盾的就業(yè)報告展開了“友好討論”：討論美國4.3%的失業(yè)率是否有些高估；討論就業(yè)與失業(yè)的脫節(jié)是否進(jìn)一步拉大；更重要的是關(guān)于衰退風(fēng)險上，鮑威爾給外界傳遞的信息是依然認(rèn)為衰退（Hard Landing）的可能性極低。

　　鮑威爾并不認(rèn)為，這份就業(yè)報告達(dá)到了美聯(lián)儲的政策閾值，也并未給予勞動力市場更多的權(quán)重，而是雙重風(fēng)險的平衡。因此，鮑威爾的會后發(fā)言似乎顯得更加鷹派。甚至可以說，美聯(lián)儲的內(nèi)心依然還是更傾向于控制通脹。

　　沒有對物價穩(wěn)定的承諾，鮑威爾或?qū)⒊蔀橄乱粋€伯恩斯。而在此期間若引發(fā)衰退，無人會怪罪他，畢竟美聯(lián)儲自1913年成立至今，在任上沒有經(jīng)歷衰退的美聯(lián)儲主席，除開過渡性接任的米勒外，只有耶倫一個人。

　　更有意思的是，作為美聯(lián)儲公開市場委員會中偏鴿派的存在，芝加哥聯(lián)儲銀行行長古爾斯比在點(diǎn)評就業(yè)報告時反而傳遞出“不要過度解讀單月數(shù)據(jù)”、“還要基于更多數(shù)據(jù)”等觀點(diǎn)，這似乎也在暗示美聯(lián)儲的耐心是基于對通脹的更加重視。

　　當(dāng)前市場卻對美國衰退風(fēng)險的計入過于充分，筆者認(rèn)為7月就業(yè)報告是無法支撐起如此極端且宏大的連續(xù)政策調(diào)整預(yù)期的。在此效仿美聯(lián)儲，對“4.3%的失業(yè)率”做一個“友好的分析”。

　　首先，美國當(dāng)下4.3%的失業(yè)率是偏高的，但筆者認(rèn)為其信號作用仍然高于實質(zhì)性惡化程度。盡管美國勞工統(tǒng)計局（BLS）認(rèn)為貝里爾颶風(fēng)的影響并不明顯，但是我們認(rèn)為對失業(yè)率的沖擊還是相當(dāng)之大。

　　雖然過去幾個月的失業(yè)率都在小幅上升，但主要是勞動力供給修復(fù)帶來的改善，這體現(xiàn)為“再進(jìn)入勞動力市場”和“新進(jìn)入勞動力市場”的失業(yè)人數(shù)對數(shù)據(jù)統(tǒng)計的貢獻(xiàn)。而7月臨時失業(yè)人數(shù)就對失業(yè)率貢獻(xiàn)了0.15%，如果去掉臨時失業(yè)人數(shù)，失業(yè)率則仍將保持在4.10%的水平。

　　筆者進(jìn)一步發(fā)現(xiàn)，7月“因天氣原因的缺工（absence）”和“因天氣原因的全職轉(zhuǎn)兼職（part-time）”的人數(shù)，都比往常值高出數(shù)十個標(biāo)準(zhǔn)差。除了颶風(fēng)影響外，很難找到另一個更加合理的解釋。

　　雖然以上提及的數(shù)字在美國勞工統(tǒng)計局的理論口徑下都是被算作就業(yè)，因此不能用來解釋臨時失業(yè)人數(shù)的增長（以及失業(yè)率），但值得思考的是，是否在這個群體中有著更多人沒有被囊括在內(nèi)，而被錯誤申報為了臨時失業(yè)?；谌绱舜蟮漠惓Ｖ登闆r，筆者認(rèn)為是有可能的。

　　美國動能放緩

　　其次，就業(yè)與失業(yè)呈現(xiàn)出進(jìn)一步脫節(jié)，這是以往周期不曾出現(xiàn)的局面。7月在初值如此糟糕的情況下，就業(yè)與失業(yè)的脫節(jié)正在加劇，壯年就業(yè)率進(jìn)一步提升0.1%至歷史最高水平，勞動參與率也進(jìn)一步修復(fù)。

　　如果說歷史不會重復(fù)，只會相似，那么這個角度下的勞動力市場正強(qiáng)力反駁美國衰退論。2001年美國衰退前的一年半（2000年2月-2001年7月），失業(yè)率上升對應(yīng)的是壯年就業(yè)率的持續(xù)性大幅下降（-1.3個百分點(diǎn)）。2008年美國衰退前的一年半（2006年12月-2008年5月），同樣看到的是失業(yè)率上行與壯年勞動力就業(yè)率的持續(xù)性下行。

　　再次，我們最關(guān)心的，是薪資增速的走低，這是影響美聯(lián)儲貨幣政策變化的實質(zhì)性因素，因為美聯(lián)儲維護(hù)物價穩(wěn)定的最終目標(biāo)是保證社會實際購買力的穩(wěn)定。我們一直強(qiáng)調(diào)“就業(yè)—薪資—消費(fèi)—通脹鏈條的穩(wěn)定是美國經(jīng)濟(jì)的根基”。即使在美聯(lián)儲官員眼里，7月的新增就業(yè)水平也可以被看作“正?！?，但薪資增速并不正常。無論是時薪同比增速，還是總非農(nóng)部門薪資收入都在下滑。考慮到當(dāng)前處于2014年以來最低水平的僱傭率及離職率，我們并不能說美國勞動力市場已經(jīng)轉(zhuǎn)向衰退模式，但是當(dāng)下的動能確實是在放緩。

　　經(jīng)過以上的“友好分析”后，這份報告其實也顯得友好了不少。同時，關(guān)于9月降息與否、降息多少，仍然需要觀察未來的數(shù)據(jù)。其中主要有三個角度的觀察：（1）勞動力市場的“壯年就業(yè)率”是否依然強(qiáng)勁，薪資增速能否有所反彈；（2）核心通脹讀數(shù)能否連續(xù)保持在環(huán)比0.2%及以下水平，以及核心服務(wù)通脹放緩趨勢的確認(rèn)；（3）美股的穩(wěn)健性能否保持，避免金融不確定性的增大。

　　最后，預(yù)期比現(xiàn)實更重要，投資者需要密切觀察美國衰退預(yù)期升溫帶來經(jīng)濟(jì)活動的自我實現(xiàn)進(jìn)程，尤其是美股如果連續(xù)大幅度回調(diào)，可能才是降息概率陡然上升的核心因素。